凈資產(chǎn)收益率高的上市公司格力電器是怎么做到的？
佚名
說起格力電器，讓人最熟悉的不止是格力空調(diào)還有格力集團(tuán)的董事長董小姐，事實(shí)上，早在1990年董明珠就進(jìn)入格力做了業(yè)務(wù)經(jīng)理，從經(jīng)營部長到格力電器總裁再到格力集團(tuán)董事長，董小姐用了三十年成就了自己，也成就了格力。
現(xiàn)如今，格力集團(tuán)已經(jīng)成長為家電行業(yè)的龍頭，2018年靠格力空調(diào)實(shí)現(xiàn)了超2000億元的營業(yè)總收入，用不到十年時間將營業(yè)總收入翻了一倍，更重要的是格力集團(tuán)十年之前的凈資產(chǎn)收益率和今天相比只有不到1%的差別，格力集團(tuán)到底靠什么做到的？
在2007年，我國政府啟動家電下鄉(xiāng)政策，為應(yīng)對美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)，對家電行業(yè)實(shí)施大規(guī)模補(bǔ)貼，提振市場需求，一直到2013年，相繼推出了“家電下鄉(xiāng)”、“以舊換新”、“節(jié)能補(bǔ)貼”三大政策，給家電行業(yè)帶來一輪快速發(fā)展的時期。格力電器正是在這樣的大背景下一躍而起，2012年首次打破了國外品牌的霸主格局，成為國內(nèi)中央空調(diào)市場行業(yè)的龍頭。
總的來看，從2009年到2018年十年之間，格力電器的凈資產(chǎn)收益率一直遙遙領(lǐng)先于白色家電行業(yè)，平均33.5%的ROE更是使格力電器成為資本市場上的佼佼者。另外，家電行業(yè)的周期性也非常明顯，平均以三四年為周期波動，以規(guī)律來看，目前，家電行業(yè)正處于周期性下降階段，主要是受疫情以及新一輪家電產(chǎn)品迭代影響。
通過將格力電器與美的集團(tuán)和海爾智家對比發(fā)現(xiàn)，十年以來，格力電器的凈利率較高，排在三者的第一位，但是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率卻處于較低水平，排在第三位，另外，三家公司的資產(chǎn)負(fù)債率均保持在60%以上，格力電器與它們相差不大。因此，我們可以得出結(jié)論，格力電器保持較高ROE的原因是由高凈利率和高杠桿率驅(qū)動的。
第一，格力電器保持高凈利率的原因
一方面是格力電器的毛利率較高。可以看到，自2012年起格力電器的銷售毛利率便超過美的集團(tuán)和海爾智家，2014年最高達(dá)到36.1%的毛利率。通過對財(cái)務(wù)報(bào)表的對比，我們發(fā)現(xiàn)，格力電器的營業(yè)成本率低于美的集團(tuán)和海爾智家，是帶給格力電器較高的議價(jià)能力的主要原因。值得一提的是，格力電器始終堅(jiān)持自主研發(fā)，掌控了從上游壓縮機(jī)、電機(jī)等零部件研發(fā)生產(chǎn)到下游廢棄產(chǎn)品回收利用的全產(chǎn)業(yè)鏈，為格力電器成本和費(fèi)用的降低奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
但近幾年，格力電器毛利率高的優(yōu)勢在逐漸消失。究其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，公司營業(yè)成本增長的速度大于營業(yè)收入的增長速度，2018年，在公司的營業(yè)收入同比上漲33.61%的同時，營業(yè)成本上漲了38.84%。另外，在家電行業(yè)倡導(dǎo)高端化、品質(zhì)化的趨勢下，產(chǎn)品迭代造成成本費(fèi)用的增加將會使格力電器面臨更高的價(jià)格承壓。
另一方面是格力電器的費(fèi)用率較低。格力電器作為一家2C的企業(yè)，有較多著銷售費(fèi)用，但是近幾年格力電器的銷售費(fèi)用率卻一直呈下降趨勢，且下降幅度較大，在2018年格力電器銷售費(fèi)用率為9.45%，低于美的集團(tuán)和海爾智家的銷售費(fèi)用率。且十年以來，格力電器的管理費(fèi)用率也一直比美的集團(tuán)和海爾智家低，企業(yè)的行政管理效率較高。
第二，格力電器保持較高杠桿率的原因
以2018年為例，格力電器的權(quán)益乘數(shù)為2.85，資產(chǎn)負(fù)債率為64.92%，運(yùn)用了較高比例的杠桿。
這是由于，一方面格力電器對上游供應(yīng)商具有一定的掌控力，一直以來均保持了較高比例的應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款，2018年占到合計(jì)負(fù)債的41.56%。另一方面是格力電器也保持了一定的短期借款。
另外，值得注意的是，格力電器的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款占比也較高，這主要是公司的銷售集中度較高造成的，2018年公司對前5大客戶共銷售了415.79億元，占到了營業(yè)收入的20.79%。
第三，格力電器的運(yùn)營能力差嗎？
總的來看，2018年，格力電器、美的集團(tuán)、海爾智家的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.85、1.01和1.15，格力電器的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力較差。因此，首先通過與行業(yè)的對比發(fā)現(xiàn)，十年以來，格力電器的存貨周轉(zhuǎn)率要低于白色家電行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率，主要是由于較高的存貨給格力電器的運(yùn)營帶來一定的壓力。
然而事實(shí)上，格力電器的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率要遠(yuǎn)高于行業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，且在美的集團(tuán)和海爾智家之間，格力電器的存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率都要高于兩者。
因此，通過格力的資產(chǎn)表我們發(fā)現(xiàn)，格力電器的貨幣資金相當(dāng)高，是造成資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力差的主要原因。十年以來格力電器的貨幣資金存量扶搖直上，堪稱一只產(chǎn)現(xiàn)金的大奶牛，2018年的貨幣資金更是占到營業(yè)總收入的56.53%，雖然能保證給投資者慷慨的分紅，但不得不說這嚴(yán)重影響了資金的使用效率。
從對ROE的拆解后我們發(fā)現(xiàn)，格力電器利用較高的凈利潤率與加杠桿驅(qū)動使ROE十年以來保持在平均30%以上的水平，而且在格力集團(tuán)的運(yùn)營能力來看，企業(yè)主要的問題是資金使用效率不高，存貨以及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率仍處于較高水平，因此格力集團(tuán)的基本面并沒有太大的差漏。 所以，格力集團(tuán)現(xiàn)在面臨的最大的壓力是來自家電行業(yè)的周期性下行風(fēng)險(xiǎn)，特別是一季度受疫情因素的影響，空調(diào)行業(yè)終端消費(fèi)需求萎縮，格力集團(tuán)在這個關(guān)鍵時期不止要加快產(chǎn)品向高端化、品質(zhì)化邁進(jìn)，還要采取積極的銷售策略，保證營業(yè)收入穩(wěn)步增長。