保證金和杠桿的本質
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在期貨交易所買賣的每一張合約都要求有一定的體現信用的存款做支持，這筆存款就被稱為保證金。這和股票市場利用保證金購買不同。當一位股票市場的投資者利用保證金購買股票時，實際上她是從經紀人那里借到一半的資金。投資者還要支付借款的利息。這里確實提供了一定程度的杠桿，但和商品期貨交易的杠桿完全不同。
為了體現杠桿的威力，讓我們對比一下期貨和全額現金購買股票的情況。比如，一位股票交易者以10美元/股的價格買入200股的某只股票，那么他的購買成本就是2000美元。如果股票上漲10%，達到11美元/股，那么投資者就通過投資2000美元獲得200美元的盈利，收益率為10%。而商品期貨交易中的保證金像是一筆體現信用的存款。保證金占合約中商品總價值的比例很小，一般只在2%~10%之間。保證金存款的多少由交易所確定，而且它們會隨著價格的變動及其變動程度變化。因為你交易的是將來的貨物，并沒有借入任何事物，所以無需支付利息。保證金不是分期付款，也不是首付款，甚至可以說它根本不是交易成本。如果平倉后你賺到了錢，你所有的保證金存款和盈利一起還會被返還到賬戶中。被扣除的是手續(xù)費，它是交易的一種成本。保證金是存入你經紀賬戶的資金，用以保證履行合約。保證金是一種“定金”存款，多頭和空頭都要存入，以保證每一筆期貨交易的完整性。實際上，保證金制度確保你盈利的時候能拿到盈利，而在你虧損的時候，任何和你反向交易的人能拿到盈利。
當你開立一個頭寸時，你已經（或將要）把保證金存入你的賬戶，但你的經紀機構會被要求將資金轉至一個被稱為清算所的中央機構。實際上，它負責從輸家的賬戶中將虧損資金扣下，并將其轉移至贏家的賬戶。
現在，回到杠桿的例子。假設一張5000蒲式耳的大豆合約保證金要求是2000美元。那么價格在6美元/蒲式耳時，該合約價值30000美元（6美元/蒲式耳乘以5000蒲式耳）。如果大豆價格上漲10%，達到6.60美元/蒲式耳，這張合約就價值33000美元。假定一位投資者投入2000美元的保證金，買入一張大豆合約，那么大豆價格上漲10%，或者說60美分/蒲式耳，他就賺了3000美元。收益率就是150% ，不是10%。杠桿的威力巨大，不過也是雙刃劍。如果這位投資者買入后價格下跌了10%，那么投資者原先的2000美元就變成了–1000美元。交易期貨時，你要為持有頭寸的價值變化負責。在大多數情況下，如果市場走勢不利于你，你都有時間在賬戶出現赤字前平倉；但并非總是如此。如果你沒有使用足夠的風險控制方法，或者市場以不利于你的方向快速運行，那么你的賬戶就會出現赤字，你有義務按合約要求支付差額。
保證金有兩種類型：初始保證金和維持保證金。
初始保證金是你進行交易前必須存入賬戶的資金。如果賬戶中沒有足夠的初始保證金，那么你就會收到追繳保證金通知。大多數經紀公司要求交易者在交易前存入初始保證金，有些或許會向優(yōu)質客戶授信，但通常要求客戶在一或兩個交易日內滿足保證金要求。經紀公司有權隨時要求客戶當日通過銀行轉賬存入資金，而且在市場較為震蕩的時候他們可能就會這樣要求。維持保證金是有頭寸在場時賬戶內要求存在的資金。如果反向的市場走勢導致你的賬戶余額低于維持保證金水平，那么你可能也會收到追加保證金通知。追加保證金通知發(fā)出后，你要么滿足其要求，要么平倉。如果你未能及時滿足追加保證金通知的要求，那么經紀人有權利（通常他們也會）自動替你平倉。這樣做是保護經紀人免于承擔反向波動所引發(fā)的損失，因為如果你收到通知而又不及時追加資金的話，那么他就要為你收到的追加保證金通知所提出的要求負責。
如果你未能滿足追加保證金通知的要求，那么頭寸最終會被強制平掉，賬戶內資金變?yōu)槌嘧郑浖o人就要為赤字負責，但法律上責任在你。也就是說，你的義務范圍并不僅限于初始保證金。你要為交易活動產生的所有損失負責。如果你生病住院了，市場走勢一連5天、6天或者7天都不利于你，而你又沒有出院，因為你不能出院，那么如果市場在停板價格將你的保證金全部損失掉，你仍要為所有損失負責。在本書后文，你會學到管理風險的方法，在此時此刻，請記住，無論什么時候交易期貨，你的風險都不僅限于初始保證金或賬戶余額。風險范圍可能更大。（期權與此有不同之處。）
假設玉米現在交易在6美元/蒲式耳，初始保證金要求是2000美元。一張玉米合約是5000蒲式耳，所以在6美元/蒲式耳的價格，一張合約的價值是30000美元。然而，買入或賣出一張合約的資金要求是2000美元（本例中，大約是6%）。一般來說，維持保證金是初始保證金的75%。初始保證金是2000美元，那么維持保證金就是1500美元。如果你有一個資金為20000美元的賬戶，且現在并未持有頭寸，那么你就能買入10張玉米合約；然而，這可不是推薦的買法，因為這樣是在過度交易，或者說杠杠使用程度過高，而且一個相對較小的市場波動可能就會讓你收到追加保證金通知。
下面我們舉例說明一下。我們假設你的賬戶資金是20000美元，而你買入了10張玉米合約。你的維持保證金水平即是15000美元。如果市場立刻開始朝有利于你的方向運行，那還好。因為一張玉米合約是5000蒲式耳，價格波動1美分/蒲式耳，你的賬戶就會盈利或者虧損50美元。在這個例子中，價格波動1美分/蒲式耳，你的賬戶就會盈利或虧損500美元。假設你買入的這10張合約價格是6美元/蒲式耳，市場當日收盤在6.05美元/蒲式耳，你的賬戶余額就會在收盤時變成22500美元，2500美元是未實現盈利，之所以未實現是因為頭寸仍然在場。賬戶中增加的2500美元來源于有利于你的5美分/蒲式耳的價格變動（5美分乘以50美元/合約，再乘以10張合約）。假定下一個交易日價格下跌了10美分/蒲式耳，收盤在5.95美元/蒲式耳，你的賬戶資金就會減少5000美元，達到17500美元。你還不會收到追加保證金通知，因為賬戶余額仍然高于維持保證金水平。如果下一個交易日價格上漲5美分/蒲式耳，重新達到6美元/蒲式耳，那么你的賬戶余額就會又回到20000美元。
基本上，期貨交易涉及一個因持有頭寸而每天產生結余或借記的過程，直到你將頭寸平掉。如果你在某筆交易中出現盈利，那么未實現的盈利會立刻進入你的賬戶，而且是從交易對手那里劃轉的。（你永遠不會知道交易對手是誰，因為完全是匿名的，但他們確實存在。）如果某個交易日收盤時市場不利于你的頭寸，損失的資金會立刻從你的賬戶被劃走。
現在，讓我們回到前面的例子中。在第4個交易日，市場下跌了25美分/蒲式耳，達到5.75美元/蒲式耳。你的賬戶就要被劃走12500美元（25美分乘以50美元/合約，再乘以10張合約）。你的賬戶余額就下降到7500美元，低于維持保證金水平，所以就會收到追加保證金通知。你的經紀人會聯(lián)系你，通知你應追加12500美元保證金。賬戶余額低于維持保證金水平，你就會被要求追加保證金，達到初始保證金水平。你現在有兩個選擇：你可以全部或部分平倉，或者按要求追加資金。在這個例子中，你或許可以選擇賣出7張合約，實現這7張合約的虧損，繼續(xù)持有剩余的3張合約，滿足這3張合約6000美元的初始保證金要求，剩下就是希望市場反彈。如果你對頭寸信心滿滿，你可以選擇滿足追加保證金的要求。假設你存入額外的12500美元至賬戶，那么你的賬戶余額就會顯示為20000美元，所以你重新回到“無須追加保證金”（off call）狀態(tài)。這個時候，你總共已經向賬戶存入32500美元，但如果你以當前價格5.75美元/蒲式耳全部平倉的話，賬戶余額就只剩下20000美元，而且還要從這筆資金中支付交易成本。如果你認為自己的觀點正確，而玉米市場也確實反彈到6美元/蒲式耳，那么你的賬戶余額就會又增加到32500美元。你現在有權利要求取回12500美元（超過初始保證金的資金），即使是在你繼續(xù)持倉的情況下。不過，如果市場再次下跌，你肯定還得收到追加保證金通知。
賬戶中有一個現金緩沖（cash cushion）很重要，這樣你就能應對正常的市場波動，而不會收到追加保證金通知。我的一般觀點是，從來不要讓保證金超過總資金的50%。也就是說，如果賬戶余額是25000美元，我不會開立初始保證金超過12500美元的頭寸。每個市場都有自己的保證金要求，這是基于特定市場以及整個市場的波動性而言。更大的波動率等于更大的風險和更高的保證金要求。
關于保證金還有重要的一點是：盡管交易所指定了最低保證金要求，但是每個經紀機構有權利提出比其更高的保證金要求。這樣會保護經紀機構免受過度交易者帶來的風險，這些交易者可能會穿倉（超過審慎的投機程度，甚至超過自己的償付能力），穿倉可能會導致經紀人有責任向清算所賠付。
保證金制度的關鍵在于，清算所對所有頭寸采取逐日“盯市”制度，并按照當前市場價格重估頭寸價值。盈利和虧損會按日劃轉。
最后一點是：交易所允許追加保證金可以是現金，也可以是（在美國）10年內到期的政府債券，甚至在有些情況下可以是黃金。如果哪位投資者希望以國庫券的形式追加保證金，他就可以這樣做；利息（當國庫券支付利息時）會返還給客戶。所以，實際上，初始保證金可以收取利息。