供需改善 經(jīng)濟(jì)繼續(xù)溫和復(fù)蘇
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本期產(chǎn)出數(shù)據(jù)符合預(yù)期。復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度逐步加快，貨幣政策持續(xù)寬松給企業(yè)注入流動(dòng)性，都為產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)蘇和增加活力創(chuàng)造有利條件，產(chǎn)出端復(fù)蘇趨勢(shì)大概率延續(xù)。但產(chǎn)出端整體上行步伐仍將緩慢，并且海外市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)仍需注意。除需求拖累之外，海外原材料進(jìn)口如果首先也將限制產(chǎn)出復(fù)蘇。且宏觀上看被動(dòng)加庫存的跡象仍存，行業(yè)差距依然較大，僅有中游原材料和電子制造業(yè)等少數(shù)行業(yè)表現(xiàn)較好。我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)仍將以小步伐修復(fù)為主。
投資需求的好轉(zhuǎn)也基本符合預(yù)期。房地產(chǎn)投資繼續(xù)帶動(dòng)總投資，同時(shí)基建投資的支持明顯增強(qiáng)。但房地產(chǎn)投資在回補(bǔ)前期缺失后，進(jìn)一步增長(zhǎng)并對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生更強(qiáng)帶動(dòng)的可能性小�；ㄍ顿Y的可控性和穩(wěn)定性更好，尤其是在政府推出預(yù)算內(nèi)赤字、專項(xiàng)債、特別國債等政策組合下，資金制約減小也是有利條件。因此我們認(rèn)為未來基建投資將有進(jìn)一步加速的空間。制造業(yè)投資仍需要觀察海外需求，二季度外需大概率受挫的情況下，制造業(yè)表現(xiàn)可能仍偏弱。
疫情爆發(fā)后實(shí)施的嚴(yán)格防疫限制了消費(fèi)，尤其是非必需品、耐用品以及服務(wù)消費(fèi)。隨著限制聚集的防疫政策逐步解除，消費(fèi)尤其是服務(wù)消費(fèi)的進(jìn)一步反彈可期。而汽車等耐用品消費(fèi)需求在短期釋放并回補(bǔ)之前受阻的需求之后，可能重回平穩(wěn)增長(zhǎng)。短期風(fēng)險(xiǎn)則在于就業(yè)壓力、收入下滑等拖累消費(fèi)。長(zhǎng)期來看，人口增速放慢、居民部門高杠桿等制約下，消費(fèi)增速能否長(zhǎng)期持續(xù)上行仍不確定，消費(fèi)升級(jí)和轉(zhuǎn)型的進(jìn)程仍是決定未來消費(fèi)增長(zhǎng)的主要因素。
綜合來看，一季度GDP顯著回落之后，經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)入從底部復(fù)蘇的階段。產(chǎn)出端仍是被動(dòng)加庫存。從需求上看投資需求仍是主要帶動(dòng)，尤其是房地產(chǎn)投資近期的強(qiáng)勢(shì)對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)較大，另外基建投資也開始有所增長(zhǎng)，且未來持續(xù)性可能更好。消費(fèi)需求預(yù)計(jì)將會(huì)從5月開始出現(xiàn)明顯修復(fù)。但我們?nèi)詮?qiáng)調(diào)，目前海外方面仍有較大的不確定性，除了疫情對(duì)海外經(jīng)濟(jì)打擊而影響需求之外，新一輪貿(mào)易沖突若隱若現(xiàn)。我們認(rèn)為，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增速回升趨勢(shì)仍將保持，但速度也不會(huì)太快，整體環(huán)境維持溫和復(fù)蘇。
工業(yè)增加值重回增長(zhǎng)，未來仍將溫和回升
數(shù)據(jù)顯示，中國1-4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速為-4.9%，較前值-8.4%改善明顯，也稍強(qiáng)于預(yù)期的-5.4%；4月當(dāng)月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)3.9%，較前值-1.1%和預(yù)期1.5%強(qiáng)。從環(huán)比上看，4月規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比上升2.27%，較3月的上升33.04%漲幅收窄至接近正常水平的位置。我們通過估算得到，4月名義工業(yè)增加值同比增速為0.8%，較前值-2.6%有所好轉(zhuǎn)。
分行業(yè)來看，中游原材料行業(yè)全部有所改善。其中黑色金屬冶煉加工正增長(zhǎng)幅度擴(kuò)大，有色金屬冶煉加工接近正增長(zhǎng)。中游制造業(yè)也出現(xiàn)普遍修復(fù)，其中電子制造出現(xiàn)正增長(zhǎng)。下游行業(yè)中，醫(yī)藥制造業(yè)從負(fù)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為持平。汽車制造業(yè)表現(xiàn)依然最弱，累計(jì)同比下降15%�？傮w上看，黑色、有色的走好顯示房地產(chǎn)、基建包括新基建等的帶動(dòng)作用明顯。電子制造業(yè)受到國產(chǎn)替代以及美國對(duì)華貿(mào)易限制放松的窗口期，因此不排除有加速開工的情況。