高分紅股票高股息策略的長(zhǎng)期有效性
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核心結(jié)論：①長(zhǎng)期看高分紅股票高股息策略在中美股市均有效，考慮股利再投資，05-15年滬深300高股息率組合年化收益率25%，高于低股息組合16%。②高股息率股可充當(dāng)熊市保護(hù)傘，90年至今A股股利再投資貢獻(xiàn)36%投資收益，A股低股息率主要受低派息率拖累，高股息股上漲往往是市場(chǎng)階段見底信號(hào)。③選每年末滬深300指數(shù)股息率TOP10構(gòu)建高股息組合05-15年年化收益率27%，高于指數(shù)收益率20%。
高分紅股票高股息策略長(zhǎng)期有效么？
杰里米J.西格爾在《投資者的未來(lái)》一書中闡述了一個(gè)重要觀點(diǎn)：高分紅股票高股息率股票具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。據(jù)此，構(gòu)建的Dow 10高股息策略取得了優(yōu)異的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。本文將驗(yàn)證長(zhǎng)期看高分紅股票高股息策略在A股是否同樣有效？
1.長(zhǎng)期看，高分紅股票高股息策略在中美股市均有效
長(zhǎng)期看，高分紅股票高股息策略在中美股市均有效。杰里米J.西格爾在《投資者的未來(lái)》一書中闡述了一個(gè)重要觀點(diǎn)：高分紅股票高股息率股票具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。他將標(biāo)普500指數(shù)成分股每年末按照股息率分為五組，分別計(jì)算下一年的收益，次年末重新分組，在考慮股利再投資的情況下（在派息日當(dāng)天買入股票），1957-2003年間高分紅股票高股息率組合（股息率前20%）年化收益率14.27%，遠(yuǎn)高于低股息組合（股息率后20%）9.50%。按照同樣的方法，我們每年末將滬深300成分股按股息率分為5組，然后計(jì)算下一年的收益。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)2005年至今，高分紅股票高股息率組合年化收益率25.92%，高于低股息率組合16.32%。與西格爾關(guān)于美股市場(chǎng)的研究結(jié)論一致，A股市場(chǎng)高分紅股票高股息策略長(zhǎng)期有效。
股利再投資是投資收益的重要組成部分。我們將兩類組合收益分解為股價(jià)收益率和股利再投資收益率，高股息組合與低股息組合在股價(jià)收益率上無(wú)顯著差異，但在股利再投資收益方面高股息組合明顯占優(yōu)。這一結(jié)論揭示了一個(gè)再樸素不過(guò)的原理：資產(chǎn)的價(jià)格是其未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值，長(zhǎng)期看，股利再投資是股票投資收益的重要組成部分。高分紅股票高股息策略在海外成熟市場(chǎng)得到廣泛的運(yùn)用，其中最著名的莫過(guò)于約翰·涅夫。《約翰聶夫的成功投資》一書介紹了他在執(zhí)掌溫莎基金31年間，投資組合增長(zhǎng)55倍，平均年復(fù)利回報(bào)率13.7%，平均超出市場(chǎng)收益率3.15%，而溫莎基金7大選股策略之一就是高股息率，年均3.15%的超額收益中2%來(lái)自于股息收入，尤其是熊市中股息收益起到重要的保護(hù)作用。
2.高分紅股票高股息率有什么作用
高股息率股票可充當(dāng)熊市保護(hù)傘。熊市中，通過(guò)股利再投資積累更多的股份能夠緩和投資者組合價(jià)值的下降，充當(dāng)保護(hù)傘的作用，而在市場(chǎng)恢復(fù)后，這些額外的股份也將提高組合收益率。我們選取滬深300指數(shù)股息率前20%與后20%的股票，分別在05年以來(lái)三輪牛市頂點(diǎn)處建倉(cāng)，觀察高股息率在熊市中的表現(xiàn)，第一輪熊市（07/10-08/10）中，高股息率組合累計(jì)下跌65.21%，跌幅小于滬深300指數(shù)70.98%和低股息率組合73.65%，而后的兩輪熊市（11/4-13/6和15/6-16/1）同樣顯示高股息率組合在熊市期間具備有效的緩沖保護(hù)作用。
90年至今A股市場(chǎng)股利再投資貢獻(xiàn)36%投資收益。股利再投資是股票投資收益的重要組成部分，西格爾分析美股1871-2003年市場(chǎng)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)除去通貨膨脹因素后97%的股票收益來(lái)自用于再投資的股利，僅僅3%來(lái)自資本收益，若沒有進(jìn)行股利再投資，美股年化收益率從7%降至4.5%。按同樣的辦法，如果在1990年投資1000元在上證綜指，到2015年底，剔除通貨膨脹因素后，初始的1000元增加到19283元，年化收益率12.05%。而沒有進(jìn)行股利再投資的話，累積價(jià)值為12703元，年化收益率降低至10.27%。其中股利再投資累計(jì)貢獻(xiàn)6580元，占總投資收益的36%。由此高分紅股票高股息策略成為險(xiǎn)資和QFII等長(zhǎng)期價(jià)值投資者收益的重要來(lái)源。
A股低股息率主要受低派息率拖累。對(duì)A股的普遍印象是股息率偏低，相比于股利投資者更關(guān)注于資本利得。的確與全球主要市場(chǎng)相比，2015年A股上證綜指股息率僅1.73%。那究竟是什么原因造成A股的低股息率？將股息率分解兩部分：股息率（DPS/P)=派息比率（DPS/EPS) / 市盈率（P/EPS)，可以發(fā)現(xiàn)A股經(jīng)過(guò)15年股市異常波動(dòng)，A股估值水平與全球主要市場(chǎng)基本持平，但派息率32.32%遠(yuǎn)低于全球主要市場(chǎng)均值52.55%，低派息率意味著更多資金被用于企業(yè)再投資，但當(dāng)下宏觀經(jīng)濟(jì)處于增速換擋期意味著企業(yè)的高速增長(zhǎng)也難以長(zhǎng)久維持，16年上半年全部A股ROE為9.4%，自11年以來(lái)持續(xù)下滑。雖然我國(guó)曾在08年和12年相繼推進(jìn)分紅制度改革，但低分紅仍然是A股市場(chǎng)的“短板”之一。
高股息率股上漲往往是市場(chǎng)階段見底的信號(hào)。觀察發(fā)現(xiàn)，高股息率股對(duì)于市場(chǎng)節(jié)奏具有指示意義（詳見《從高股息股看市場(chǎng)底—20160811》），90年以來(lái)，A股共有4次股息率接近或高于國(guó)債收益率，分別是05/12、08/12、10/06和13/07，無(wú)一例外，在這4個(gè)時(shí)點(diǎn)后，A股都開始走強(qiáng)。而回顧12年以來(lái)轉(zhuǎn)型期市場(chǎng)，中級(jí)反彈和牛市行情均是高分紅股票高股息率股票先行領(lǐng)漲，而后熱點(diǎn)擴(kuò)散。這一現(xiàn)象背后原因在于高分紅股票高股息率股具有類債券特征，當(dāng)股息率高于債券利率時(shí)，高股息率股就有了配置價(jià)值。因此高分紅股票高股息率股上漲，說(shuō)明從大類資產(chǎn)配置的角度，股市已經(jīng)具備投資價(jià)值。
3.構(gòu)建高分紅股票高股息交易策略
高分紅股票高股息率股票集中于周期行業(yè)和電力公用行業(yè)。我們以股息率>3%為標(biāo)準(zhǔn)，篩選05年至今高分紅股票高股息率股票，觀察其行業(yè)分布，2006-2010年期間，高分紅股票高股息率公司主要集中于鋼鐵、交運(yùn)和電力公用事業(yè)，2011-2015年間主要集中于銀行、機(jī)械和電力公用等行業(yè)，周期性是高分紅股票高股息率股票的重要特征。
美股Dow 10高股息率策略。高分紅股票高股息策略在美股的一個(gè)重要運(yùn)用就是Dow 10策略。這一策略要求投資者在每年末購(gòu)買道瓊斯工業(yè)指數(shù)中股息率最高的前10只股票，并在下一年末按相同辦法重新構(gòu)建組合。西格爾通過(guò)計(jì)算發(fā)現(xiàn)，1957-2003年間Dow 10策略年化收益率14.43%，高于道瓊斯工業(yè)指數(shù)年化收益率12%。此外西格爾將該策略拓展至標(biāo)普500指數(shù)，構(gòu)建S&P 10策略，發(fā)現(xiàn)在擴(kuò)大可選樣本范圍后，S&P 10策略年化收益率為15.68%，優(yōu)于Dow 10。
A股高分紅股票高股息策略業(yè)績(jī)顯著。參照西格爾在美股市場(chǎng)的研究，我們選取每年末滬深300指數(shù)成分股中股息率最高的前10只股票，并在下年末據(jù)此重新構(gòu)建組合，在考慮股利再投資的情況下，2005-2015年見該策略年化收益率27.17%，高于滬深300年化收益率19.68%。
