《聰明的投資者》第34章 大趨勢如何
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華爾街的判斷受過去的趨勢影響多于其他與證券價值相聯(lián)系的獨立的因素。在市場中,人們公開承認其目的是參與未來的發(fā)展,而過去的持有是沒有意義的,除非它加入到這種參與中。然而,基于過去預測未來,幾乎是通常的習慣,這對市場上各種專業(yè)的公眾的觀點都是極端真實的。當市場取得了理想的進展時,幾乎每個人都樂觀的（或牛市的）,而當市場下跌后,每個人又都是悲觀的（或熊市的）。同樣,人們幾乎一直在期待著,過去成長起來一個工廠或一個公司始終保持進步,那些處于低層的則變得越來越壞。
米德和格勞德斯基在《投資價值的衰退和漲潮》一書中說：“正在下跌的工廠,通常連續(xù)下跌,直到它們到達不為投資者支付任何東西的一點。”
我在過去50年中的想法和這個觀點不相同。每一個建立起來的趨勢都有一個固定的動向,這一點是真實的,這樣,在觀察的時候就更可能連續(xù)一個相當長的時期而非自我逆轉。但這遠不是指為那些“乘上車”的人創(chuàng)造一等利潤的任何趨勢都可以保持足夠長的時間。對項目的更廣泛的研究使我斷定,金融圖表每個部分的趨勢轉變得太頻繁,就會使得對趨勢的信任產(chǎn)生危險。對于將傾向投資于過去趨勢的一個持續(xù)的期盼,肯定存在著充分的獨立的原因,并且投資者必須警惕,以免對未來可能性的權衡過度地受過去的趨勢曲線的影響。
在此,我不討論作為一個交易計劃,貨幣是否能被使用在平衡中,該平衡服務從于一般市場的趨勢。在這里,項目太復雜太易爭論了,以至于不允許用我自己挑選出的統(tǒng)計證據(jù)來處理。應該指出：（1）導致趨勢的是一般公眾交易的股票市場的標準公式；（2）是公眾化的交易者在股票市場上會失去金錢。
公眾有一個類似的趨勢來投機于工業(yè)群體,該群體在近來已經(jīng)建立了最好的市場記錄。我們知道,過分看重歷史資料是危險的。表50的數(shù)字或許具有典型性,它們表現(xiàn)了5種在1939年1月至1946年12月運行最好的工業(yè)組隨后的市場活動。
盡管優(yōu)秀組群中的2組繼續(xù)以令人滿意的方式運作,另外3組的運行給5個組群帶來的虧損遠大于整個市場的虧損。
標準.普爾公司選擇了35種戰(zhàn)時股票,這些股票保持了一個獨立的價格指數(shù)。如果投資者在戰(zhàn)爭爆發(fā)時購買了這些股票并且持有到期終,他將得到僅僅3％的價格上漲。如果他已經(jīng)購買了每種股票,即402種大指數(shù)的股票,他將得到31％的價格上漲。
工業(yè)利潤的趨勢并不比工業(yè)價格的趨勢更值得依靠。例如,標準.普爾統(tǒng)計的1926年、1930年、1936年不同工廠集聚利潤的行為顯示出,所有工廠的利潤在3年中的每一年基本相等。因為那些在1930年比在1926年收益更多的股票同時有著向上的趨勢,那些有著較小的收益的股票顯示了向下的趨勢。當1930年與1963年相比時,這些趨勢將怎樣持續(xù)或變化呢？我所做的統(tǒng)計顯示,變化的數(shù)量勝過持續(xù)的數(shù)量大約為2：1。
讓我再將所得的數(shù)字作為投資資本的百分數(shù)。這些數(shù)字由紐約第一國家城市銀行編纂了多年。表51選出了1929年代表著凈價值最好百分比回報的5種工業(yè)股和代表著最差回報的5種工業(yè)股,并給出了1947年和1963年的相關指數(shù)。
介于1929年和1947年的變化確定驚人,1929年的最差組群在1947年實際上超過了最好的組群,較前面的每一個工業(yè)在回報上顯示了一個強勁的改善,而較后的每一種工業(yè)顯示出下跌。
如果在1963年和1947年作一個類似的比較,我們發(fā)現(xiàn)5種最好的工業(yè)指數(shù)平均值從24.6％下跌到17.7％,而5種最差的平均值從4.2％上升到18.5％。
當然,戰(zhàn)爭環(huán)境和它的余波,在產(chǎn)生這種介于不同年份的繁榮和不繁榮指數(shù)的相對位置的異常轉變中起了重要的作用。
加到1963年中的數(shù)字是處在正常條件下的相對變化的一個測量,它們顯示出1929年5個最差的指數(shù),放棄了1947年記錄特別高的部分。但我們確實看到在1929年2個組群之間存在著一個很大的缺口,這受到“最優(yōu)組”中5種股票的回報下跌和“最差組”中除了一個以外的收益的影響。
這些材料證實了這樣的經(jīng)濟原理：在長期運作中,作為競爭力量逐漸作用的結果,在更有利的和很少有利的商業(yè)地區(qū)資本的回報趨向于集中,它把其他家的資本吸引到一家。這樣的變化顯露其自身所需的時間是不可預測的、易變的,在某些情況下會很長。這一點是真實的。但下面的運行趨勢幾乎表現(xiàn)在所有的工業(yè)中,這些工業(yè)發(fā)現(xiàn)它們本身在任何一個時期都處在回報率相反的一端,如果把這種趨勢應用到工業(yè)中,那么它必須也應用到每個工業(yè)領域的大多數(shù)個體業(yè)務中,因為這里的“工業(yè)”僅僅是一組公司的名稱。
這些觀察對集中在公司中的流行的投資政策可以有特殊的應用。這些公司有著精彩的長期吸引力,并且愿意事先為多年以前期盼的結果支付高價。長期的間隔需要使那樣的投資面對一個特別的風險,或者通過正常的競爭,或者通過新的技術發(fā)展,或者兼有兩者。作出這種承諾的公司,其較高的利潤和增長率在支付期結束之前或許會受到嚴重的損害。