本期投資提示

　　上周回顧：

　　海外綜述：美聯(lián)儲(chǔ)如期加息，歐英央行按兵不動(dòng)。美國(guó)：核心通脹小幅回落，零售銷售、工業(yè)產(chǎn)出均上行；美聯(lián)儲(chǔ)如期加息，小幅上調(diào)未來(lái)三年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，但仍維持核心PCE通脹預(yù)期不變，點(diǎn)陣圖顯示18年加息路徑預(yù)期有所弱化。歐元區(qū)：工業(yè)生產(chǎn)回升，制造業(yè)PMI強(qiáng)勁；歐央行維持政策立場(chǎng)不變，對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期更加樂(lè)觀，但對(duì)通脹前景的判斷仍偏謹(jǐn)慎。英國(guó)：通脹居高不下，零售小幅反彈；英格蘭銀行維持貨幣政策不變，指出當(dāng)前無(wú)序脫歐風(fēng)險(xiǎn)下降，若經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)計(jì)，則未來(lái)幾年將溫和推進(jìn)加息。

　　人民幣匯率：預(yù)期中的美聯(lián)儲(chǔ)加息影響較小，周內(nèi)人民幣匯率升值。上周美聯(lián)儲(chǔ)如期加息，但由于對(duì)未來(lái)加息的樂(lè)觀情緒有所弱化，導(dǎo)致周內(nèi)美元震蕩走平，周內(nèi)人民幣中間價(jià)、CNY、CNH分別升值0.16%、0.14%和0.27%。考慮到2018年美歐貨幣政策的再分化、以及我國(guó)國(guó)際收支持續(xù)改善，我們維持人民幣匯率2018年穩(wěn)中小幅升值的判斷不變。

　　資金面：操作利率小幅調(diào)升，但凈投放量再度擴(kuò)大。上周央行操作利率調(diào)升5BP，調(diào)升幅度顯著低于市場(chǎng)此前預(yù)期，并且央行同時(shí)重啟資金凈投放，綜合而言周內(nèi)資金面僅小幅收緊。上周（12.11-12.15）央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作累計(jì)凈投放800億元，同時(shí)還有2880億元的MLF投放，央行重啟資金凈投放，整體而言資金面僅小幅收緊。R001、R007、R014、R1M分別上行12.8bp、24.85bp、56.2bp和25.61bp，12月15日R007報(bào)收3.3518%。

　　債券市場(chǎng)：債市收益率維持高位震蕩，國(guó)債收益率短升長(zhǎng)降。上周債市主要影響因素包括：：1）首先是海外，美聯(lián)儲(chǔ)在對(duì)通脹的擔(dān)憂與分歧中如期加息，對(duì)我國(guó)債市及人民幣匯率影響有限；2）央行操作工具利率小幅調(diào)升，但調(diào)升幅度顯著低于市場(chǎng)此前預(yù)期，加上凈投放量再度擴(kuò)大，周內(nèi)資金面僅小幅收緊；3）11月金融數(shù)據(jù)顯示企業(yè)整體融資環(huán)境趨緊，表外融資渠道監(jiān)管嚴(yán)格，預(yù)計(jì)非標(biāo)轉(zhuǎn)信貸仍將持續(xù)，信貸與社融、M2增速分化仍將延續(xù)。3）監(jiān)管方面，上周仍處于意見(jiàn)反饋階段，并未有細(xì)節(jié)落地。周內(nèi)債市收益率繼續(xù)小幅上行： 1Y-7Y國(guó)債收益率分別上行0-3bp，10Y國(guó)債收益率下降1.98bp，周五報(bào)收3.8904%。

　　本周展望： 美國(guó)預(yù)期內(nèi)的加息影響有限，伴隨利空逐漸明朗，債市情緒有所穩(wěn)定

　　此前我們提出1季度之前債市的三大利空（監(jiān)管加碼預(yù)期、跟隨加息預(yù)期以及通脹升溫），伴隨利空逐漸明朗，預(yù)計(jì)債市悲觀情緒有望逐漸修復(fù)。上周美聯(lián)儲(chǔ)加息后，國(guó)內(nèi)央行上調(diào)各項(xiàng)操作利率5bp與加大資金投放并存，基本面有韌性但難改下行趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)債市情緒如期好轉(zhuǎn)。未來(lái)伴隨監(jiān)管政策落地，資金面和債市有望逐步回歸基本面。

　　1）美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入下半場(chǎng)，英歐貨幣政策預(yù)計(jì)將邊際趨緊，美元指數(shù)難上，海外貨幣政策格局對(duì)我國(guó)資金面以及債市壓力都比較小。海外對(duì)我國(guó)債市的影響主要通過(guò)匯率和國(guó)際收支兩大路徑。18年美歐貨幣政策面臨再分化，美元指數(shù)上行乏力；同時(shí)我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)性改善仍將持續(xù)，海外因素對(duì)人民幣匯率沖擊較小，而且我國(guó)貨幣政策相對(duì)獨(dú)立，明年我國(guó)債市主要的邏輯還是圍繞國(guó)內(nèi)監(jiān)管、資金面以及經(jīng)濟(jì)基本面。

　　2）央行貨幣政策立場(chǎng)維持穩(wěn)健中性，操作利率小幅抬升的同時(shí)釋放流動(dòng)性，在資金面市場(chǎng)利率顯著高于操作工具利率的情況下，投放量對(duì)資金面的影響遠(yuǎn)大于操作工具利率的小幅調(diào)升。形成操作利率確認(rèn)上行與實(shí)際資金面邊際改善并存的格局，明年該格局可能持續(xù)。

　　3）資管新規(guī)征求意見(jiàn)結(jié)束，繼續(xù)關(guān)注監(jiān)管政策的逐步落地，預(yù)計(jì)后續(xù)監(jiān)管大方向不變，但細(xì)節(jié)制定可能將考慮銀行業(yè)等的反饋意見(jiàn)，大概率好于當(dāng)前版本。“嚴(yán)監(jiān)管和防風(fēng)險(xiǎn)并重”也意味著監(jiān)管的同時(shí)將著力避免資管新規(guī)對(duì)市場(chǎng)造成短期內(nèi)較為集中的調(diào)整壓力。隨著監(jiān)管政策逐漸落地，市場(chǎng)情緒預(yù)計(jì)有所修復(fù)，資金面和債市有望逐步回歸基本面。

正文

　　1． 海外綜述：美聯(lián)儲(chǔ)如期加息，歐英按兵不動(dòng)

　　上周外匯市場(chǎng)主要關(guān)注三大問(wèn)題：美、歐、英央行決議，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)以及美國(guó)稅改前景。央行決議方面，美歐英三大央行決議均基本符合市場(chǎng)預(yù)期，其中美聯(lián)儲(chǔ)仍擔(dān)憂通脹前景并認(rèn)為稅改對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用存在較大的不確定性，整體上對(duì)美元指數(shù)形成小幅下行壓力，但此后歐央行對(duì)通脹前景同樣較為謹(jǐn)慎，令歐元再度小幅回落，美元指數(shù)回升。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，美國(guó)表現(xiàn)不一，通脹、工業(yè)生產(chǎn)略弱，但零售增長(zhǎng)較好；歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)仍維持穩(wěn)健復(fù)蘇態(tài)勢(shì)；英國(guó)零售數(shù)據(jù)低位反彈但趨勢(shì)仍需確認(rèn)，整體上經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并未對(duì)匯市產(chǎn)生方向性影響。而美國(guó)稅改因可能遭遇參議院2名共和黨議員的反對(duì)，上周中一度前景黯淡，導(dǎo)致美元指數(shù)下行，但周五共和黨對(duì)兩名參議院的要求作出讓步，稅改年底前通過(guò)概率提升，再度令美元指數(shù)回升。上周美元指數(shù)與前周基本持平，歐元、英鎊兌美元小幅貶值。

　　1）美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：核心通脹小幅回落，零售、工業(yè)上行，Makrit制造業(yè)PMI震蕩上升。CPI方面，在能源價(jià)格的持續(xù)影響下，美國(guó)11月總體CPI季調(diào)同比上行0.2個(gè)百分點(diǎn)至2.2%；11月核心CPI同比小幅下行0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.7%，未能延續(xù)上月弱復(fù)蘇格局；服務(wù)大類中，教育和通訊等暫時(shí)性因素進(jìn)一步弱化，娛樂(lè)在多月上行后有所回落，醫(yī)療保健與住房均與上月持平。總體看，颶風(fēng)影響消退后，核心通脹回升動(dòng)力仍顯不足，通脹低迷并非完全為暫時(shí)性因素驅(qū)動(dòng)，這將對(duì)明年美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑持續(xù)形成一定的抑制。零售銷售與工業(yè)生產(chǎn)方面，美國(guó)11月零售銷售季調(diào)同比5.8%，較10月上行0.9個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)勁增長(zhǎng)大幅高于預(yù)期；11月工業(yè)產(chǎn)出季調(diào)同比3.4%，略低于預(yù)期，但Markit制造業(yè)PMI震蕩上行，美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)信心有所增強(qiáng)，疊加零售數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)尚可。

　　美聯(lián)儲(chǔ)：如期加息，小幅上調(diào)未來(lái)三年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，但仍維持核心PCE通脹預(yù)期不變，點(diǎn)陣圖顯示18年加息路徑預(yù)期有所弱化。會(huì)后耶倫再度強(qiáng)調(diào)對(duì)通脹理解不足，并指出稅改影響尚不明朗。整體來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)在市場(chǎng)充分預(yù)期中進(jìn)行了本次加息，但2名票委反對(duì)、未上調(diào)核心PCE通脹預(yù)期、繼續(xù)強(qiáng)調(diào)對(duì)通脹理解有瑕疵、點(diǎn)陣圖顯示對(duì)18年加息預(yù)期路徑小幅弱化，仍令美元指數(shù)短線有所下滑。

　　2）歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：工業(yè)生產(chǎn)回升，制造業(yè)PMI強(qiáng)勁，歐央行12月利率決議維持政策利率及10月QE調(diào)整計(jì)劃不變。歐元區(qū)10月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)季調(diào)同比回升0.5個(gè)百分點(diǎn)至3.7%，好于市場(chǎng)預(yù)期。同時(shí)，歐元區(qū)12月制造業(yè)PMI初值60.6，再創(chuàng)近17年以來(lái)新高，其中德、法12月制造業(yè)PMI初值分別為63.3、59.3，均延續(xù)上行趨勢(shì)，制造業(yè)生產(chǎn)信心強(qiáng)勁。

　　歐央行：12月利率決議維持政策立場(chǎng)不變，對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期更加樂(lè)觀，但對(duì)通脹前景的判斷仍偏謹(jǐn)慎。歐央行12月利率決議措辭基本與10月一致，仍認(rèn)為通脹上行需要時(shí)間和一定程度的貨幣政策寬松支持；全面上調(diào)17-19年GDP增速預(yù)期，但通脹預(yù)測(cè)方面，僅上調(diào)18年通脹預(yù)期至1.4%（9月預(yù)測(cè)值為1.2%），對(duì)通脹前景的判斷仍偏謹(jǐn)慎。此外，本次會(huì)議未討論QE計(jì)劃的終止時(shí)間，德拉吉表示多數(shù)委員會(huì)成員仍支持開(kāi)放式結(jié)局。

　　3）英國(guó)：通脹居高不下，失業(yè)率持續(xù)保持歷史低位，薪資增速小幅回落，零售小幅反彈。通脹方面，英國(guó)11月總體CPI 同比3.1%，進(jìn)一步上行0.1個(gè)百分點(diǎn)，而核心CPI同比連續(xù)4個(gè)月持平于2.7%的高位。勞動(dòng)力市場(chǎng)方面，整體表現(xiàn)仍較為溫和，截至10月的3個(gè)月ILO 失業(yè)率連續(xù)4個(gè)月保持在歷史低位，而平均周薪季調(diào)同比小幅下行0.5個(gè)百分點(diǎn)至2.3%，仍延續(xù)近兩年以來(lái)的震蕩態(tài)勢(shì)。零售銷售方面，11月零售銷售和核心零售銷售季調(diào)同比分別為1.6%和1.5%，均在上月較低水平基礎(chǔ)上小幅反彈。

　　英格蘭銀行：12月利率決議維持貨幣政策不變，會(huì)議紀(jì)要指出當(dāng)前無(wú)序脫歐風(fēng)險(xiǎn)下降，若經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)計(jì)，則未來(lái)幾年將溫和推進(jìn)加息。英格蘭銀行認(rèn)為，近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)喜憂參半，能反映的信息相對(duì)有限；預(yù)計(jì)通脹接近見(jiàn)頂，后期將逐步回落；脫歐談判取得進(jìn)展令英國(guó)無(wú)序退歐風(fēng)險(xiǎn)降低，但英國(guó)家庭、企業(yè)和金融市場(chǎng)對(duì)脫歐談判結(jié)果的反應(yīng)，以及脫歐本身對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響仍存在一定不確定性。基于這些判斷，會(huì)議紀(jì)要表示，若英國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)計(jì)，則未來(lái)幾年將溫和、適度、漸進(jìn)加息，加息方式則將遵循漸進(jìn)、適度的原則。